L’observatoire des politiques économiques en Europe

Les politiques ont-ils réellement tiré les leçons de la crise de 1929 ?

Chacun s’accorde, sur le fait que les politiques monétaires engagées pour contrer la crise ont fortement différé d’une époque à l’autre. Politique de rigueur monétaire en 1930 et 1931 aux Etats-Unis, politiques monétaires expansionnistes dès 2008 et 2009, aux Etats-Unis et en Europe, destinées à empêcher qu’une crise de liquidité ne vienne enfoncer l’économie dans la récession. Les autorités monétaires actuelles ont-elles tiré les leçons du passé en s’orientant vers des politiques monétaires actives contraires à celles engagées après la crise de 1929 ? Ce choix est-il pertinent en regard du contexte de trappe à liquidité, commun aux deux périodes selon notre hypothèse ? [1]

Chaque crise économique est différente ! Celle d’octobre 1929 par exemple a fêté, tout récemment, son 80ème anniversaire. Souvenons-nous que le mécanisme est enclenché par le développement de l’achat de titres à crédit qui conduit progressivement, avec la bénédiction de Wall Street, au développement d’une bulle spéculative, soutenue par le faible taux de couverture demandé aux investis­seurs et une politique de faibles taux d’intérêt à court terme. La baisse des cours met rapidement en cause l’immuabilité du système et les emprunteurs rencontrent de grandes difficultés financières. En cascade, nombre de banques font faillite, soit par la simple chute d’autres institutions ban­caires (leurs débitrices), soit par les retraits d’une masse de déposants paniqués créant, par là-même, une véritable crise de liquidité. Ajoutez à cela le surendettement de certains emprunteurs, l’écroulement des marchés immobiliers, et la transmi­ssion à l’économie réelle est scellée. La crise financière se transforme inévitable­ment en une crise économique, nota­mment par incapacité de l’économie à s’adapter spontanément à la chute de la consommation des ménages. C’est bien cet état de fait qui conduisit l’économiste de Cambridge, John Maynard Keynes, à suggérer une intervention publique correc­trice. Le chômage engendré par la crise financière ne persiste pas du fait des exigences excessives de salaires, mais par suite de l’insuffisance de la demande effective. L’asymétrie d’information qui règne dans toute relation de crédit n’est donc pas nécessairement viable pour la bonne conduite d’une économie. Lorsque le prêteur ne connaît guère la situation financière de son emprunteur, lorsqu’il ne connaît pas plus la qualité de l’emploi qu’il veut faire de son argent, il est aisé de comprendre qu’une augmentation de l’incertitude peut rapide­ment conduire à un système dépravé dans lequel la méfiance des déposants envers leurs banques, des banques envers leurs débiteurs augmente au fur et à mesure que la situation des emprunteurs se détériore, tandis que cette détérioration résulte elle-même de la suppression de crédits que refusent certains prêteurs à la recherche de plus de liquidités. Avec la crise des subprimes qui, ne l’oubli­ons pas, a participé de l’amorce de la crise financière de 2008, octobre 1929 et les leçons de l’histoire auront, à l’évidence, servit à déclencher une rapide intervention publique et peut-être permis d’éviter le pire, ce point reste en suspens. Les pratiques financières et bancaires, quant à elles, n’ont malheureusement guères changées. Avant même d’avoir pu être épongées, les bulles financières sont à nouveau en phase de dilatation. Celle de l’endettement public n’en sera que plus virulente.

Dès 2002, Bordo, Choudri et Schwartz se sont interrogés sur la pertinence d’une politique monétaire expansionniste pour contrer la récession des années 30 aux Etats-Unis. Ces auteurs ont tenté de montrer que les Etats-Unis, qui avaient le marché intérieur le plus important au monde et disposaient de réserves d’or massives, auraient pu se per­mettre d’engager une politique monétaire expansionniste sans craindre des pro­blèmes de change ou de paniques boursi­ères. Ils ont pu montrer que des politiques monétaires expansionnistes conduites à deux périodes clés de la grande dépre­ssion (injection de 1 milliard de dollars de liquidités d’octobre 1930 à février 1931 par rachat de titres sur l’open market, puis nouvelle injection de 1 milliard de dollars de septembre 1931 à janvier 1932 par rachat de titres sur l’open market) auraient permis de prévenir les paniques bancaires et boursières sans que la convertibilité or-dollar en soit affectée. Selon ces auteurs, si de telles politiques avaient été entre­prises au début des années 1930, la grande dépression et sa contagion à l’échelle internationale auraient pu être évitées. Ils suggèrent que des politiques monétaires expansionnistes auraient été appropriées pour combattre efficacement la crise.

Les autorités monétaires actuelles, améri­caines et européennes, semblent avoir compris les leçons de l’histoire puisqu’elles ont engagé, dès 2009, de telles politiques, en réponse à la crise. Mais l’échec de ces politiques (l’incapa­cité à enrayer la récession) ne traduit-il pas une erreur profonde de diagnostic sur la situation économique, l’hypothèse contre­factuelle monétariste supposant l’absence de crise de liquidité et une transmission immédiate des variations de l’offre de monnaie sur les revenus et les prix ? Ces résultats sont-ils robustes à l’hypothèse de trappe à liquidité ? Peut-on raisonnable­ment penser qu’elles auraient été le bon moyen pour endiguer la diffusion de la crise ?

Les autorités monétaires internationales n’ont pas réitéré les mêmes « erreurs » de politique monétaire des années 30. Aujourd’hui, les banques centrales se comportent comme prêteurs en dernier ressort en fournissant des liquidités à leur système bancaire pour soutenir la croissance domestique, tandis que dans les années 30, elles se le sont interdit, ité7r suiles i et Schwartuoffre de moriv2ilitique monétaire despolket) he montrcentraserves d’or mLa critrairen de l’intairn ce maaisposaruutourd’hui, ais pahypothèse de trappe à liquidité&nommun aeux deux ppononnd de chase financière deri­ d’untre évitalues e faitons mesure effn vidence, e polissles tareurs&nans les anponse de la grlitique monétaire d, hr remme prtourd’hui, /p>

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